【干货】案例解析“PE+上市公司”并购基金实操要点

1、消除并购前期风险

可通过并购基金提前了解目标企业，减少未来并购信息不对称风险。另外，可借助PE对项目判断的经验和能力，优势互补，与PE一起，对拟投资项目的筛选、立项、组织实施及对已投项目监督、共同管理，可提高并购项目的成功率。

2、杠杆收购，不占用过多资金

参与设立并购基金进行收购属于杠杆收购，只需付出部分出资，且根据项目进度逐期支付，剩余资金由外部募集，即可锁定并购标的，不占用上市企业过多的营运资金。

3、提高并购效率

如独立做并购，资金来源包括再融资、定向增发等，耗时需要一年左右，有时会错过一些并购机会；收购后需要较长的时间整合才能消化并购的负面效应。

而PE发起的并购基金能很快提供较高的资金杠杆，以并购基金形式收购，用三年左右可整合、消化并购标的，再将其装入上市公司，比上市公司“单干”更有效率。

4、有助于提高公司实力，提升公司估值

通过利用PE的资源优势及其各种专业金融工具放大公司的投资能力，推动上市公司收购或参股符合公司实现战略发展的具有资源、渠道、品牌等优势的相关项目，以产业整合与并购重组等方式，壮大公司的实力。

由于并购风险可控，预期明确，通常在二级市场上，股价会有较大的上涨，较大幅度提升公司估值。

1、提高投资退出的安全性

PE机构通过与行业内上市公司或其大股东成立合伙企业或并购基金，寻找产业链上下游企业，控股之后进行培养整合。达到一定盈利能力时，将项目卖给上市公司，套现退出。整个过程中“上市公司+PE”型并购基金在投资之初就锁定了特定上市公司作为退出渠道，从而提高了PE投资的安全边界。

另外，有上市公司作为基石投资人，有助于提高对项目质量的的判断；上市公司通常会介入甚至主导投后管理，有助于提升项目公司的管理水平；此外，上市公司强大的采购、销售渠道等资源有助于项目公司做大做强，迅速提升业绩。

2、降低募资难度

对于PE机构而言，好不容易挨过IPO停摆，3月27日下午，证监会官方微博发布《发行监管问答》，“含蓄”劝告发行人目前不宜申报新项目，又给众多PE机构刚刚燃起的热情迎头浇了一盆冷水。

特别是依赖私人资本的众多中小PE机构，对于国内尚不成熟的LP群体的“短、平、快”投资需求，目前的大环境，募资难度可想而知。

而“PE+上市公司”的并购基金完全符合“短、平、快”的投资需求：通常是有了明确的投资标的，才向其他LP募资，投资周期短；模式设计中由上市公司大股东做出某种还本付息承诺或在由上市公司大股东优先承担一定范围内的亏损，投资相对平稳；通常3年就可以由上市公司收购而退出，投资回收快。

“PE+上市公司”的投资流程及投资回报相对于传统的PE、VC模式，更符合国内众多私人资本的需求，对于GP合伙人而言，无疑将降低募资难度。

▍1、出资比例和募资

模式一：PE机构出资1-10%，上市公司或其大股东出资10-30%，剩下的资金由PE机构负责募集

案例一：硅谷天堂与京新药业（代码：002020）

2013年1月31日，京新药业发布《关于拟与并购基金合作进行产业整合的公告》，称：“约定拟由浙江天堂硅谷股权投资管理集团有限公司(以下简称“天堂硅谷”)和浙江元金投资有限公司(以下简称“元金投资”)共同发起设立专门为公司的产业整合服务的并购基金(以下简称“并购基金”)”。

其中元金投资持有京新药业4.57%的股权，其控股股东和实际控制人为吕钢，吕刚直接持有京新药业23.89%的股权，为京新药业的实际控制人。

基金规模：10亿元

天堂硅谷作为GP，承诺出资500万元；元金投资承诺出资1,000万元，元金投资保证其出资占天堂元金总规模的10%-20%。基金剩余部分的出资，由天堂硅谷负责对外募集、并根据项目实际投资进度分期到位。

案例二：苏州正和与齐心文具（代码：002301）

2013年7月25日，齐心文具与苏州和正签订了《齐心文具与和君集团发起设立产业投资基金战略合作协议》，发起设立产业投资基金。

基金规模：3-5亿元，最低不少于2亿元

苏州正和作为GP，出资500-1000万元；齐心文具作为发起人LP出资5000万元；其余资金由苏州正和募集。

案例三：北京广能与湘鄂情（代码：002306）

2013年8月26日，北京湘鄂情集团股份有限公司与北京广能投资基金管理有限公司签署《北京广能投资基金管理有限公司与北京湘鄂情集团股份有限公司共同发起设立广凯股权投资合伙企业的框架协议》，双方拟共同发起设立一家产业并购合伙企业。

基金规模：3亿元

北京广能作为GP，出资300万元；湘鄂情作为发起人LP出资3000万元；其余资金由北京广能募集。

案例四：德同资本和益民集团（代码：600824）

2013年10月29日，益民集团发布《董事会关于投资设立德益消费升级产业基金(暂定名)的公告》，称“公司决定携手德同(北京)投资管理有限公司(以下简称“德同资本”)共同发起设立“德益消费升级产业基金”(暂定名,以下简称“德益基金”),”。

基金规模：7.5亿元

德同(北京)投资管理有限公司作为GP，出资1400万元；益民集团作为基石投资人出资2.36亿元；其余5亿元由德同资本募集

模式二：PE机构出资1-2%，上市公司或其大股东作为单一LP出资其余部分

案例：硅谷天堂与升华拜克（代码：600226）

2013年8月20日，浙江升华拜克生物股份有限公司发布《 关于公司与浙江天堂硅谷资产管理集团有限公司合作 设立产业基金的公告》，称“公司拟与天堂硅谷合作共同发起设立专门为公司产业整合服务的产业基金(以下简称“产业基金”)。”

基金规模：不超过3亿元

天堂硅谷作为GP，出资2%，升华拜克作为LP出资98%。

模式三：上市公司或其大股东出资10%以下，PE机构出资30%以上并募集其余部分

案例：海通开元与东方创业（代码：600278）

2013年10月31日，东方创业发布投资公告，称出资500万元与海通开元投资有限公司及其他几家股东共同发起设立"海通并购资本管理有限公司"，并投资1.45亿元认购该并购管理公司发行的并购基金。

基金规模：30亿元

GP为海通并购资本管理有限公司，注册资金为1亿元。海通开元出资5100万元，占股比51%，东方创业拟出资500万元，占股比5%；LP中，海通开元拟认购10亿元，东方创业拟认购1.45亿元，剩余出资额由海通开元募集。

▍2、项目投资管理的分工

（1）投资流程

PE机构作为基金管理人，提供日常运营及投资管理服务，包括项目筛选、立项、行业分析、尽职调查、谈判、交易结构设计、投建书撰写及投决会项目陈述等。

上市公司协助PE机构进行项目筛选、立项、组织实施等，有的上市公司会利用行业优势甚至主导项目源的提供和筛选。

（2）投后管理

PE机构负责并购后企业的战略规划、行业研究分析、资源整合优化等工作。

上市公司负责企业具体经营管理，分两种情况：

一是控股型收购，会聘用大部分原管理团队，同时为了避免原团队故意隐瞒问题造成的信用风险，都将保留10%-20%的股权给被收购企业团队。上市公司会派出骨干监督和协助企业的日常经营管理；

二是全资并购后，上市公司全面负责企业的经营方案制定、日常经营和管理并负责内控体系和制度。

▍3、投资决策

模式一：上市公司一票否决（主流模式）

上市公司在决策中有两次一票否决权，即在项目开始调研时，若上市公司觉得项目不好，调研就会取消；当项目进入了决策委员会时，若上市公司认为没有收购意义，也可直接否决。

模式二：投委会投票多数通过原则

投资决策委员会由PE机构和上市公司共同委派人员构成，投资决策采取三分之二以上多数通过的原则。

▍4、退出方式

模式一：如项目运行正常，退出方式如下：

（1）由上市公司并购退出

这是主流模式，通常并购基金约定3年为存续期。约定三年内，上市公司有优先收购项目权利。三年后，并购基金将有自由处置权，可以考虑直接让项目IPO或卖给其他公司。

（2）独立在境内外资本市场进行 IPO,完成退出;

（3）将所投资项目转让给其他产业基金,完成退出;

（4）由所投资项目公司管理层进行收购,完成退出。

模式二：如项目出现意外，由上市公司大股东兜底

如项目出现亏损，对于上市公司或其大股东外的其他LP而言，上市公司大股东通常将给予一定的兜底，主要有两种情况：

（1）“投资型”基金

所谓“投资型”基金，上市公司大股东与其他LP（出资人）的出资比例为1：N，上市公司大股东的出资相当于“有限劣后”模式，上市公司大股东和其他LP分别按比例进行出资；万一这个项目亏损，如果亏损在上市公司大股东出资范围以内，则都由上市公司大股东承担；而亏损超出其出资范围的部分，超出部分由其他LP按出资份额共同承担。

（2）“融资性”基金

“融资型”基金，顾名思义是为上市公司大股东融资。上市公司大股东与其他LP的出资比例为1：N，他除了要出一定数额的资金，还要对另外LP的出资承担保本付息的责任。